三點決定PPP投融資發展

發布日期：2017-11-16來源：網絡來源編輯：張繼蕊

[摘要]

　　 一、地方政府需嚴控入庫項目質量，嚴把“財政可承受”紅線

　　 早在2015年4月14日，財政部就發布了《政府和社會資本合作項目財政承受能力論證指引》，并規定：每一年度全部PPP項目需要從預算中安排的支出責任，占一般公共預算支出比例應當不超過10%。這為財政承受能力論證做出了統一的標準與規范，也令社會資本方的相關項目負責人在知曉地方財政收入和已執行PPP項目總量的情況下快速判斷設立新PPP項目的可行性和回款風險。但時至今日，全國PPP項目投資總量竟已達到一般公共預算收入總量的91.22%，占一般公共預算支出總量的77.53%——根據財政部公布的數據，2016年我國一般公共預算收入為15.96萬億元，全國一般公共預算支出為18.78萬億元。可見，若以PPP項目庫中項目的通常期限“10年”為標準，以國家為單位，目前PPP項目整體投資總量已然逼近國家一般公共預算支出的10%之紅線——不過，因項目庫中的項目存在“使用者付費”項目和非全額補貼的“可行性缺口補助”項目，所以在一定程度上可以延緩這個高風險趨勢。但在許多地區，若庫中項目同時啟動，在沒有轉移支付的情況下，即使投入全部財政收入都無以負擔PPP項目的年度總支出，即已進入“高壓”運作PPP模式的狀態。

　　 全局來看，財政部雖然控制了入庫項目數量，但目前在入庫項目質量把控方面尚未有更貼合金融市場要求的策略。地方選送PPP項目時針對“物有所值”和“商業價值”等方面，以“拍腦袋”的方式定性評估的現象還很嚴重，這就導致了金融機構投資PPP項目時仍會聚焦于政府是否給予足額補貼，也令純“使用者付費”的項目遭到了普遍的排斥——財政部目前也僅在垃圾處理、污水處理這兩個現金流穩定、市場化程度較高的領域強制推行PPP模式并基本以“使用者付費”模式操作，在其他領域，尚不能拿出真正令人信服的強制性的項目市場化方案。這也加劇了“政府付費”和“可行性缺口補助”等與政府信用相掛鉤的模式在投資界中認可度的提升，進而令多地區輕而易舉地就觸及了“10%”的紅線。所以，地方政府要切實為PPP項目做好“招商引資”，就要拿出專業審慎的態度，看著“紅線”認真設計項目，讓政府付費的項目和使用者付費的項目數量、投資金額合理分配，引導合適的社會資本參與項目，以真正做到物有所值，在實現地區社會價值和經濟價值的同時也為社會資本帶來較好的商業利益，并為各領域合理項目模式的頂層設計提供優良素材，這樣才能做到PPP行業的良性循環。

　　 二、須知“執行階段”不同于真正落地，項目招投標應更注意“合理性”

　　 目前，財政部將完成招投標工作的項目標示為“執行階段”，但PPP項目進入執行階段并不意味著必然能夠順利落地實施，執行階段涵蓋項目公司組建、融資、建設、運營等多個關鍵環節，任何一個環節出問題都會造成項目延期甚至流產。隨著PPP行業整體工作重心由項目包裝向投融資推移，由于項目不合理的招投標“安排”而導致資金方望而卻步的案例不斷增多，故而合規的采購流程，合格社會資本方的選擇，以及合理投資回報率的給予是項目執行階段成為了能否順利實現項目融資的關鍵所在。

　　 合格社會資本方選擇方面，當前PPP項目招投標存在諸多亂象：一些地方政府出于地方保護主義的狹隘觀念，在項目招標過程中通過各種投標條件的“量身定做”限制外來競爭者，甚至直接采用“勸退”的方式，確保本地國有企業或其他“關聯企業”中標；還有一些“手眼通天”的央企為了“圈地”，打通關鍵資源，通過各種“控標”手段拿下PPP項目，但是之后卻“按兵不動”，要求政府給予更多的補貼；當然，也有一些企業和政府事先達成合作關系，把招投標當成“走過場”的亂象也時有發生。不可否認，以上現象是PPP模式推廣過程中無可避免的，但違背“三公”要求選擇社會資本方，必然會造成在資金、技術實力、信譽等方面具有明顯薄弱環節的“不合格”社會資本方混跡PPP領域，給項目的融資和后續運作埋下隱患。因此嚴格按照發改委、財政部規定的PPP項目實施流程運作，杜絕暗箱操作，通過規范的制度程序選擇具有較強資金運作實力、技術能力和社會公信力的合格社會資本方，是解決PPP項目融資難問題的重要途徑。

　　 合理投資回報率的給予方面，當前業內有關PPP項目合理投資回報率的討論不絕于耳，但沒有切實可行的解決辦法和參考標準，PPP項目投資回報率不斷降低卻是不爭的事實。盡管發改委、財政部在《關于進一步共同做好政府和社會資本合作（PPP）有關工作的通知》中要求建立完善合理的投資回報機制，著力提高PPP項目融資效率，但針對實務操作卻并沒有給出更多的實施細則。隨著建設企業、運營單位、金融機構等對PPP模式認識和實踐的不斷深入，PPP項目的競爭日趨激烈，如被財政部發函要求核查的武漢市軌道交通8號線一期PPP項目，資本金財務內部收益率是按照中國人民銀行最新發布的5年期以上銀行貸款利率為基準下浮3%中標，屬業內罕見；東營港東營港區進港航道及導堤工程PPP項目更是給出了“資本金投資回報率”和“項目公司年融資利率”零報價。這種“餓死同行、累死自己、坑死甲方”的行為極大擾亂了PPP市場的正常發展，給政府和社會資本造成嚴重的“錯誤預期”。

　　 較低的項目投資回報率實為完全擠壓了預留給金融單位的收益，從而導致了資金方的“避而遠之”，這是造成當前PPP項目融資難的重要原因。各方需充分考慮PPP項目行業屬性、項目特征、市場需求等項目自身因素，結合社會資本方風險分擔程度、融資成本、合理收益率等投資要求，在認清政府財政支付能力和公共部門比較值的基礎上，確定合理的投資回報率，實現政府、社會資本、社會公眾的多贏，而不是簡單的只看價錢不看服務質量，才能幫助PPP領域投融資工作健康發展。

　　 三、官方須牽頭設計合理退出途徑，以充分調動金融機構參與的熱情

　　 針對PPP項目的資金參與方而言，目前“理想化”的PPP退出路徑有許多，比如其他參與方對股權進行回購；或是通過資產證券化幫項目公司提前回籠資金以解壓項目公司債務融資；亦或是最為大膽的，將項目公司打包IPO，上市獲取超額收益。但無論哪種模式，其實都是不容易實現的。首先，依據《政府和社會資本合作項目財政管理暫行辦法》的相關規定，各方不得在股東協議中約定由政府股東或政府指定的其他機構對社會資本方股東的股權進行回購安排，若由社會資本聯合體中的產業方回購資金參與方的股權，那也不可自由跨越財政部發布的《PPP項目合同指南》有關“股權變更限制”的相關約束，還是要保證不影響項目在運營期內的正常運作；股權在變更時會先取得政府方的同意；在資產證券化方面，ABS產品一旦上市，通常原始權益人是不可進行股權變更的——因為股權變更屬于原始權益人內部的重大變更，公司的股權架構受到影響后，公司的整體實力以及主體的評級都會受到影響，進而對資產支持專項計劃本身造成重大的影響，所以一旦啟動ABS，那股東股權的退出或變更也就更難了，即負責債權部分退出的ABS反而會對股權部分的退出造成一定限制；而IPO上市，除非是純使用者付費的項目，且項目公司股權結構清晰，否則在上市過程中還會碰到許多新的難題——2015年5月，北京碧水源科技股份有限公司以PPP模式運營的項目公司云南水務投資股份有限公司在香港聯交所掛牌上市，這是我國混合所有制與PPP模式下第一家上市企業，但該項目在上市時碧水源所持股權為33.23%，云南城投持為45.43%，融源資本持股15.98%，其余少量股份則由管理層等持有，股權結構相對清晰，且財務投資者股權占比較小，但而今的PPP項目為了實現國企、上市公司的“表外投資”，聯合體中的財務投資者往往會占據絕大部分股權，并且這類財務投資者往往尋求固收，故此種股權結構若想上市，需要克服的阻力將會非常之大。

　　 所以說，PPP項目投資的退出問題是一個行業難題，從目前的市場工具和金融監管政策來看，債權部分、股權部分或許要分開考慮退出路徑和方法。目前，財政部已在股權部分退出方面做出了新的安排——2017年2月28日和3月1日，財政部政府和社會資本合作中心先后與天津金融資產交易所和上海聯合產權交易所合作成立了PPP資產交易平臺，并舉辦PPP資產交易相關專題研討會。通過財政部和兩家交易所公布信息可以得知：PPP資產交易平臺將通過創新交易產品、提供一站式綜合服務方案來促進資產的流動和優化配置，為PPP項目尋找優質社會資本，并協助PPP項目進行資產流轉，進而切實提升PPP項目的運作效率。所以，未來最具有普適性且最靠譜的方式或許是債權部分通過資產證券化的模式退出，而股權部分則經由PPP交易平臺退出。但是目前兩者都不完善，比如股權退出尚沒有案例，僅能通過在新項目中實踐、磨合，其需要合適的合同條款和政策的配套。而資產證券化目前只能基于股權結構清晰，且產業社會資本方或政府方代表具有較高且“合理”的股權占比——這也是為什么目前入圍的項目皆是傳統的公共服務項目，而非“新模式”下的PPP項目。所以怎樣對目前數萬億的PPP項目進行資產證券化退出，還有待研究，財政部也有意與中國人民銀行進行銀行間資產證券化產品的研發，并充分參與到PPP項目的資產證券化的管理中，不過財政部的這幾項工作都還在前期設計階段，相關操作指引和配套政策尚有待完善，預計未來將延續2012年發布的《中國人民銀行 中國銀監會 財政部關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》，針對PPP項目公司貸款在交易所以ABS模式上市流轉給出更為清晰的規范。綜上所述，要解決PPP項目投資退出問題，必須解決項目“入門門檻”標準化、產品市場化、投融資設計規范化等問題，且無論主推何種方法，都必然是自上而下，由部委牽頭推進，唯有這樣才能在PPP法律和金融市場監管尚不完善的情況下實現最大程度的合理合法，進而吸引金融機構安心參與。

　　 綜上所述，PPP項目的投融資攻堅將會是一個系統性的工程，其中需要企業主動設計更好的商業運作方案以做到真正的物有所值；地方政府做到因地制宜地發展項目；中央投融資政策的配套；以及項目庫品質的提升。在此過程中，咨詢服務單位也需盡到自己應盡的責任，在包裝PPP項目時不單是以入國家庫為目的去做文件，而應以發展地區經濟為導向，結合社會資本方和政府方的研究成果，充分考慮項目投融資的可行性，以順應時代需求給出更為完善更為有價值的PPP發展建議——從目前的入庫項目增長率來看，單純將項目包裝入庫的需求正在驟減，而項目真實完成投融資的需求卻極速上升，這些需求的滿足方法可以由咨詢公司或獨自、或聯合金融單位在前期進行充分考量，確保在招投標時可以有條件配套完成融資工作。唯有這樣，資金方才能最大程度地認可PPP項目這個投資門類，提升起參與的熱情。同時，各方還需意識到：作為投融資工具，PPP本身就是一把雙刃劍，須知物極必反，PPP模式唯有合理使用、適度使用才能夠幫助地區、企業穩健發展，進而更好地成為推進新型城鎮化的有力工具。

【相關閱讀】

• 建筑民企PPP項目再獲政策利好
• 全國首條PPP高速公路項目開通運營
• PPP模式助力九江治水 總投資達76.99億元
• 中國鐵建聯合體中標122.95億元公路PPP項目
• 中國PPP發展形成“三大方陣”
• 第三屆中國PPP論壇在北京舉辦 聚焦“正本清源，規范發