VFM評價模型的構建及應用—以城市軌道交通PPP項目為例

發布日期：2015-08-26來源：網絡來源編輯：李香玉

[摘要]

　　 0 引言

　　 VFM 是國際通行的PPP項目中采取的評估標準，被廣泛運用于PPP實施全過程中的價值評估與績效考核[1]。在項目前期評價中，主要用于研判項目“是否應采用 PPP模式”以及“采用PPP模式時選擇何種社會投資者的投標方案更為有效”;在項目實施過程中和后期評價中，則主要用于績效審計，考察“項目對于既定目標的實現程度”以及“項目的可持續性”。

　　 與國際實踐相比，我國的VFM評價仍處于相對落后的地位。在發改委聯合財政部、建設部等多部委共同頒發的《基礎設施和公用事業特許經營管理辦法》中，雖然提出了特許經營項目實施方案中應包括可行性分析、對降低全生命周期成本和提高公共服務質量效率進行論證。但對實現VFM評價的具體步驟以及VFM的主要內容等介紹的不多。國務院辦公廳頒發的《關于在公共服務領域推廣政府和社會資本合作模式的指導意見》(國辦發〔2015〕42號)強調了利用財政承受能力論證對PPP項目進行篩選，但對項目前期可行性分析中發揮了重要作用的VFM評價卻重視不足。

　　 與上世紀九十年代和本世紀處的兩次PPP熱潮相比，2013年以來，新一屆中央政府在推進PPP的過程中更加強調了確保PPP項目物有所值，提高公共資金的使用效率。而VFM評價的應用在其中無疑都將發揮重要的作用。為推進我國PPP項目VFM評價體系建設，本文擬以城市軌道交通項目為例，研究和建立PPP 項目實施應用過程中的VFM評價模型，具體包括VFM測算、談判參數等內容，試圖為國內城市軌道交通實施新PPP項目提供參考，以提高引入社會資本工作的效率性和科學性。

　　 1 VFM必要性和可行性分析

　　 1.1 VFM必要性

　　 VFM 主要用于解決PPP立項和審批中的五個層次的問題，具體分析如下：(1)首先，是對項目立項的必要性進行分析。即對所提出的項目進行審核評估和排序，確定所將要實施的項目是否屬于必須。(2)其次，是對項目實施的模式進行比選分析，即對采用傳統政府投資模式和PPP模式采購項目的成本進行比較。如果采取 PPP模式，應當確保所帶來的效率和服務質量提高超過了締約成本的增加。(3)然后，在決定采用PPP模式以后，應進一步考慮采用何種具體模式，如 BOT，BOOT，TOT還是其他模式。并對實施方案的要點，如價格，支付等機制進行設計。(4)再次，是為項目選擇合適的投資者。(5)最后，是為項目的產出和服務制定詳細可行的評價要求和監管方案。

　　 上述關鍵原則和要點已體現在前述特許經營法、操作流程和示范合同中，而確定這些原則的結論都離不開VFM評價。

　　 1.2 VFM可行性

　　 在中國推進VFM評價的可行性可以從政策環境和財務概念兩個方面進行分析。

　　 1.2.1政策環境

　　 根據國家發改委最新發布的特許經營法、以及財政部近日發布的財庫〔2015〕214號、財庫〔2015〕215號等文件看出，各文件在PPP項目的報批和簽訂階段的基本要求相同，對VFM評價的實施環節和實施主體基本一致，在細節上稍有微調，具體如下文所示：

　　 (1)實施方案報批階段

　　 一般由行業主管部門作為實施機關，向同級人民政府或其授權的部門報請實施方案的批準，由發展改革部門、財政、城鄉規劃、國土資源、有關行業主管部門建立聯合審查機制，進行方案審查并出具書面審查意見。較原來不同的是，強調重大基礎設施和公用事業特許經營項目的評估論證，應當充分聽取社會公眾意見，并組織專家論證[1]。

　　 (2)特許協議簽訂階段

　　 根據經批準的實施方案，按照《招標投標法》、《政府采購法》等法律法規規定，實施機關通過招標、競爭性談判等市場競爭方式依法選擇特許經營者并進行公示，根據經批準的實施方案與特許經營者簽訂書面特許經營協議。較原來不同的是，選擇投資人的方式增加了競爭性磋商方式，并從法律角度規范了特許經營者和實施機關的權利和義務。

　　 1.2.2財務概念

　　 公共部門比較因子(Public Sector Comparator，PSC)被廣泛用于VFM評價體系中，用以描述公共部門采用傳統模式采購同一項目所發生的成本[2]。PSC被引入標準的VFM評價體系中進行PPP項目的決策，并指導招投標和談判。通過PSC與PPP模式下的全生命周期成本(Life Cycle Cost，以下簡稱“LCC”)的比較得出定量VFM，相應的計算公式如下所示：

　　 VFM=PSC- LLC

　　 通過公式可以看出，VFM本質上是兩個凈現金流折現值之差。當財務數據可獲得時，可以測算得出該數值并指導決策，如當VFM為正值時，表示PPP模式更高效，此時才應采取PPP。

　　 2 VFM評價的建立

　　 2.1定義和假設

　　 借鑒國外VFM評價經驗，結合國內項目評價工作的普遍方法及PPP項目實施程序，適合我國的VFM評價方法為：以PSC為基準，以定量評價為核心，并輔以定性評價的綜合評價方法，如圖1所示。

　　 圖1 VFM定義示意圖

　　 為了使LCC與PSC具有可比性，在計算時做出如下假設：

　　 (1)相同的基準日期;

　　 (2)相同的折現率;

　　 (3)相同的物價變動指數;

　　 (4)相同的現金流時間(特許經營期)假設。

　　 2.2 PSC的建立

　　 PSC 被公共部門(一般為政府或其指定部門)用于檢驗，與最具效率的公共部門采購相比，將由私人部門實現的PPP項目投資是否實現了物有所值。根據世界銀行的定義，“假設項目完全由政府或其指定部門進行融資，擁有和實施，PSC對經風險調整后的項目成本(risk-adjusted cost)進行了估計”。PSC的建立需要滿足諸多假設，如政府將以最有效率的方式對項目進行管理和運營，項目未來的風險和現金流能夠被準確的加以預測，能夠合理的選定折現率以反映該項目中政府資金的使用成本等。PSC主要包括以下三個內容：(1)初始PSC;(2)對競爭中立的調整;(3)對保留和轉移的特定項目風險的調整。

　　 2.2.1初始PSC

　　 初始PSC是指傳統模式下，政府投資、建設、運營項目所發生的一切費用(不考慮風險成本)，即初始PSC=直接成本+間接成本-項目收益。以城市軌道交通項目為例，各項所含的內容為：

　　 (1)直接成本包括初始投資自有資金、維持運營投資自有資金和簡單運營成本;

　　 (2)間接成本為貸款資金還本付息，包括初始投資貸款還本付息、維持運營投資貸款還本付息和流動資金貸款還本付息;

　　 (3)項目收益包括運營收入，包括票款清分收入和非票務經營收入。

　　 2.2.2對競爭中立的調整

　　 競爭中立調整在PSC的計算中增加了由于項目為政府所有和管理而能帶來的凈競爭優勢。較私人部門而言，由政府或國有企業所有或管理的項目通常享有在稅率，利率和監管成本等方面的優勢。但競爭中立也意味著政府必須支付相應的代理成本和監督費用，對公共資金的使用進行監督和披露而發生的成本等。一般可將上述兩方面的調整概括為稅收調整和政府管理費的調整[2]：

　　 2.2.3對風險計量的調整

　　 風險一般分為由政府部門承擔的保留風險和轉移給社會投資人承擔的轉移風險。以城市軌道交通項目為例，傳統模式下存在的可識別并量化的風險類型主要包括投資超概風險、運營成本超支風險和物價因素變動風險：

　　 (1)投資超概風險

　　 在傳統模式下，項目實際投資額通常會超出初步設計概算金額約10%。若采用PPP模式，該部分風險將作為轉移風險由社會投資者承擔。

　　 (2)運營成本超支風險

　　 在傳統模式下，項目實際運營成本通常會超出預定成本額。若采用PPP模式，該部分風險將作為轉移風險由社會投資者承擔。

　　 (3)物價因素變動風險

　　 運營期間，物價變動因素主要包括電價、人工成本、CPI和固定資產投資價格等，各類變動因素的風險分擔如表1所示。

　　 表1 物價因素變動風險的分擔方案

　　 風險因素

　　 特點

　　 保留風險

　　 轉移風險

　　 電價

　　 在源頭上為政府定價

　　 全部

　　 無

　　 人工成本

　　 受市場因素和私人部門人力資源戰略的雙重影響

　　 社會平均變動部分

　　 剩余部分

　　 CPI

　　 受市場環境和政府經濟政策雙重影響，而政府相對社會投資人更有能力承受其變動

　　 全部或大部分

　　 剩余部分

　　 固定資產投資價格

　　 受市場環境和技術革新影響大，而受政治經濟政策影響相對較小，且一般會隨著技術進步而相應降低

　　 剩余部分

　　 全部或大部分

　　 2.2.4 PSC的確定

　　 綜上所述，結合傳統模式下政府的現金流入和流出情況，PSC的計算公式為：

　　 其中：為折現率;式中各分項的計算都基于現金流，且考慮保留風險和轉移風險的影響。

　　 2.3 LCC基準值的確定

　　 LCC基準值是通過預測PPP模式下，從項目建設、運營直至移交的整個特許經營期間內，政府部門的現金流入和現金流出情況，并按照與PSC相關的折現率計算的凈現成本值。

　　 2.3.1 PPP財務模式

　　 PPP財務模式是PPP項目VFM評價的基礎性工作，決定了LCC基準值的確定方式。不同財務模式將會影響整個特許經營期間政府部門的現金流入項和流出項的構成和計算規則。PPP財務模式需要明確的問題主要為：

　　 (1)項目結構，包括項目實施市場化融資的運作方式、PPP范圍、資源配置、特許期限等。

　　 (2)項目投資，包括納入引入社會資本范圍的初始投資需求及規模、維持運營投資需求及規模，以及流動資金。

　　 (3)項目融資，指PPP項目公司針對項目初始投資、維持運營投資和流動資金等所采取的資金籌措條件和計劃。

　　 (4)項目成本，指PPP項目公司在整個特許經營期間所發生的所有成本費用，一般包括簡單運營成本、折舊和攤銷、財務費用等，如表2所示。

　　 表2 PPP項目成本費由構成表

　　 構成項

　　 內涵及特點

　　 簡單運營成本

　　 包括工資及相關費用、牽引電費、動力照明電費、維護維修費、安檢費、營運及管理費用以及保險費等

　　 折舊和攤銷

　　 對PPP項目公司初期投資建設形成的資產、運營期間更新改造和追加投資形成的資產所計提的折舊和攤銷

　　 財務費用

　　 按照資金籌措條件和計劃計算得到的全部債務資金所產生的利息，其中建設期利息資本化計入總投資，運營期間利息計入財務費用

　　 租金

　　 為或有項，當項目劃分為由政府部門和私人部門分別投資的兩個部分時，存在租金收入，如北京地鐵4號線等。

　　 (5)項目稅費：指PPP項目公司在整個特許經營期間運營項目所需繳納的全部稅費，一般包括增值稅、稅金附加(城市維護建設稅、教育費附加、地方教育附加)和企業所得稅等，并考慮政府對項目公司企業所得稅的優惠。

　　 (6)項目回報：項目回報模式直接影響PPP項目公司在特許期內的收益水平，同時影響政府財政支出情況，以城市軌道交通項目為例，PPP項目回報模式一般包括的內容如表3所示。

　　 表3 PPP項目回報模式構成表

　　 構成項

　　 內涵及特點

　　 內部收益率

　　 包括工資及相關費用、牽引電費、動力照明電費、維護維修費、安檢費、營運及管理費用以及保險費等。

　　 票價機制

　　 提出影子票價概念[4]，即以基準年的價格水平為基礎，確定基準年影子票價及其調整機制，影子票價與實際清分票價的差額部分通過財政資金補足。

　　 客流機制

　　 建立收益動態分配及調整機制[5]，即根據實際客流和預測客流的差異，按照既定的客流低迷補償和超額分成機制確定協議客流量，用來計算對應年份的政府補貼。

　　 收入機制

　　 包括票款清分收入、超額客流分成收入、在授權范圍內開展廣告等非票務收入及其超額分成收入，以及政府補貼收入。

　　 在招商談判之前，項目實施機關(一般為政府部門)明確項目結構、投資、融資、成本、稅費、回報等財務模式，并根據相關機制安排搭建PPP財務模型，為分析整個特許期間政府方現金流入和流出奠定基礎，同時也為項目的推介工作提供支持。

　　 2.3.2政府現金流分析

　　 政府現金流分析主要基于PPP財務模型，通過對相關數據進行預測或統計，明確PPP項目公司投資、融資、成本、收入、稅費等的現金流情況，在此基礎上分析PPP模式下政府現金流情況。

　　 (1)PPP 模式下政府現金流入：主要包括所得稅收入、超額客流收入分成、超額非票務收入分成和租金收入等。其中，租金收入為或有項，需由項目結構確定，若按照北京地鐵4、14、16號線模式進行A、B劃分，則存在租金收入;若采用整體BOT模式，則不存在租金收入。此外，超額客流分成和非票務收入分成需基于對未來實際客流和非票務收入的預測數據，在項目前期評價階段也可暫不考慮這兩項流入。

　　 (2)PPP 模式下政府現金流出：主要包括初始投資自有資金、貸款資金還本付息和票價差額補貼等。其中，初始投資自有資金和貸款資金還本付息為或有項，同樣由項目結構確定，若按照北京地鐵4、14、16號線模式進行A、B劃分，則存在政府A部分初始投資自有資金和相應貸款資金的還本付息;若采用整體BOT模式，則該部分支出由社會投資者承擔。票價差額補償，即政府補貼主要針對特許期間影子票價與實際清分票價之間的差值，并結合客流機制計算，即票價差額補償=(影子票價 -實際清分票價)×協議客流，其中約定票價考慮了物價變動因素的影響。

　　 2.3.3保留風險處理

　　 PPP模式下，投資超概風險和運營成本超支風險可完全轉移給社會投資者承擔，政府保留風險主要為物價變動風險中由政府承擔的部分，并相應納入票價調整公式，超出政府承擔部分的物價變動風險轉移給社會投資者，不納入票價調整公式。

　　 以北京市已實施的軌道交通PPP項目為例，票價調整機制為：特許經營期內，自首個運營年度起，每3個運營年為一個周期，進行一次票價的調整。

　　 其中，年調整系數=(特許經營公司實際交付的電價變化幅度×30%+在崗職工平均工資變化幅度×35%+居民消費價格指數變化幅度×35%)×80%+1[4]。

　　 2.3.4 LCC基準值的確定

　　 綜上所述，LCC基準值的計算公式為：

　　 其中：為折現率;式中各分項的計算都基于現金流，且考慮政府保留風險的影響。

　　 LCC 基準值計算時各參數的取值表明了政府的控制條件，在招商談判前LCC基準值需與PSC值進行比較，若PSC>LCC基準值，表明項目采用PPP模式物有所值;若PSC>LCC基準值，則需要在合理范圍內調整相關參數使VFM大于0，若經過調整VFM均小于0，則表明現有運作模式不可行，需要進一步優化 PPP方案和財務模式，直至VFM大于0為止或放棄采用PPP模式。

　　 2.4 LCC報價值的確定

　　 項目實施方案批準后，實施機關按照實施方案和LCC基準值中明確的相關機制和參數編制項目招商文件。在招商文件中設置投標標的，并要求社會投資者按照投標標的進行報價和提供報價說明。

　　 以城市軌道交通項目為例，在對招商文件和項目情況進行審慎研究的基礎上，投資人對基準年(初始運營年)的約定票價(元/人次)進行報價，并明確承擔的協議客流取值下限。為使政府方更容易理解報價依據，投資人在投標相應文件中還應明確以下主要內容：

　　 (1)與報價相適應的項目內部收益率要求;

　　 (2)走行公里數等測算前提;

　　 (3)與報價相對應的企業人工成本增長率、未來電價增長率、居民消費價格指數增長率(CPI)及固定資產投資價格指數的取值;

　　 (4)項目運營成本構成和成本指標;

　　 (5)與報價相適應的稅務條件;

　　 (6)相關財務測算表：建設期投資時點明細、更新改造及追加投資明細、簡單運營成本明細、融資結構明細、非票務收益計劃、損益表、現金流量表等。

　　 在評標階段，按照各投資人報價及相關說明，將相關參數納入政府方財務模型，按照LCC基準值計算公式確定各投資人的LCC報價值，并與LCC基準值進行比較。將LCC報價值小于LCC基準值的投資人確定為談判候選人，并按照差值大小確定談判順序。

　　 3 實施應用

　　 3.1 確定VFM及中選人

　　 按照公平、公正、科學、合理的原則，政企雙方以發布的《招商文件》和投資人提交的投標報價文件為基礎，就談判參數數據庫中雙方關心的問題進行談判，消除分歧、尋求共識，盡可能優化談判條件。

　　 通過談判，政府將與各投資人談判的結果分別整理匯總，并將相關參數的變動情況反饋到財務模型中，得出談判后的約定票價，經投資人確認后結合LCC基準值公式計算最終的LCC報價值。

　　 VFM=PSC-LCC報價值，原則上將VFM最大的相應投資人確定為中選人。

　　 3.2 談判核心參數

　　 以城市軌道交通項目為例，PPP項目談判核心參數主要分為三類，包括基礎參數、財務相關參數、建設運營相關參數，如表4所示。其中，基礎參數規定了項目的基礎邊界條件，是政府與社會投資者就財務和建設運營相關參數進行談判的基礎。上述核心參數的談判成果直接影響項目最終定價，從而影響VFM。

　　 表4 談判核心參數表

　　 參數類別

　　 核心參數項

　　 基礎類參數

　　 1 、項目總投資及引資規模

　　 2 、項目收益水平

　　 3 、約定車公里

　　 4 、非票務凈收益

　　 5 、調價公式

　　 6 、票價政策

　　 7 、運營開通時間

　　 財務類參數

　　 1、簡單運營成本

　　 （1）工資標準

　　 （2）電價水平

　　 （3）保險費用

　　 2、各類動態指數變化幅度

　　 （1）CPI

　　 （2）電費變化幅度

　　 （3）工資變化幅度

　　 （4）固定資產投資價格指數變化幅度

　　 技術類參數

　　 1、投資范圍劃分

　　 2、初始投資計劃

　　 3、更新改造及追加投資計劃

　　 4、列車開行計劃

　　 5、約定滿載率

　　 6、簡單運營成本其余相關參數

　　 7、分段開通計劃

　　 4 結語

　　 本文基于項目實踐經驗，分析并建立了VFM、PSC、LCC的計算公式，通過實際案例試用后，其測算結果與實際結論相符。而且，根據既有項目的VFM評價，建立了一套適用于某個行業的計算條件和指標、談判核心參數等決定項目成敗的關鍵內容，提高了PPP項目實施效率。希望我國能逐步建立公開、透明、真實的項目信息，為VFM評價在PPP項目中的進一步應用提供切實可行的基礎。

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